獨立 稀缺 穿透

白刃血拼、一日千里

作者:王赤耳

編輯:陳默 李翔

風品:藍湛

來源:銠財-銠財研究院

念念不忘,終有回響。

8月12日,創業板上市委公告,深圳市豪恩汽車電子裝備股份有限公司(簡稱“豪恩汽電”)首發獲通過。

一度中止審核、三輪問詢,豪恩汽電IPO之路不算漫長卻不乏波折,云開見月可喜可賀,但盡然穩了么?

根據審核公告,上市委進行現場問詢,問題主要涉及新能源汽車占比較低、向控股股東承租房產等兩方面。

沒錯,過會僅是一個開始。即使躋身上市公司,也是價值馬拉松的第一步。

01

凈利變臉 警惕波動 新能源隱憂

LAOCAI

聚光燈下,基本面是價值取舍的關鍵。

公開信息顯示,豪恩汽電成立于2010年,是一家專注于汽車智能駕駛感知系統研發、設計、制造和銷售的國家高新技術企業,主要產品包括車載攝像系統、車載視頻行駛記錄系統和超聲波雷達系統等。

看看如火如荼的新能源車市、智能化大勢,豪恩汽電想低調也難。

2018年,公司營收6.755億元,凈利-2429.58萬元;2019年-2021年,營收6.382億元、7.187億元和9.806億元,增幅12.61%和36.44%;凈利1895.52萬元、6755.37萬元和9670.16萬元,增幅256.39%和43.15%。

不難看出,2019年是盈虧分水嶺,近三年公司營收凈利皆有高增。

然進入2022年,凈利突然變臉。

2022年1-3月,營收2.34億元,同比增長26.38%;扣非后歸母凈利1119.65萬元,同比下滑18.33%。

2022年上半年,營收5.02億元,同比增長11.78%,凈利4850.57萬元,同比下降1.13%。

此前幾輪問詢中,這亦是一個關注焦點。深交所要求豪恩汽電說明:業績下滑原因,及是否存在季節性虧損。

對此,豪恩汽電歸因于受新冠影響,公司2022年4月經營業績有所下降。

的確,疫情是個客觀因素。然新能源車市蓬勃噴涌,也是不爭事實。

乘聯會數據顯示,2022上半年,我國新能源乘用車批發246.7萬輛,同比增長122.9%。連續六個月同比增長,增速遠超燃油車。

不禁疑問,豪恩汽電為啥沒水大魚大?自身有無癥結呢?

值得注意的是,雖頭頂智能駕駛感知光環,但豪恩產品主要應用于乘用車領域。申報材料顯示,豪恩汽電產品配套車型中新能源汽車占比較低。

過會現場問詢顯示,上市委要求豪恩汽電結合新能源汽車對傳統燃油車替代情況及行業政策變化、產品應用于新能源汽車的可行性等,說明新能源汽車占比較低的情況是否會對持續經營能力造成重大不利影響。

主要產品的收入波動性,也值警惕。

車載攝像頭系統、超聲波雷達系統、車載視頻行駛記錄系統為公司三大產品。前兩者收入不乏波動性。

2018-2020年,車載攝像系統是妥妥主力,營收分別為3.27億元、3.49億元和3.33億元,占總營收比為48.47%、54.78%和46.53%。2020年下降,2021年提至4.89億元。

第二主力超聲波雷達系統,營收連續兩年減少,分別為2.57億元、2.17億元和2.14億元。2021年則漲至2.62億元。

唯有車載視頻形式記錄系統一直保持上漲,從0.71億元漲至2.61億元。

豪恩汽電表示,“2019 年,公司超聲波雷達系統銷售收入較上年減少3676.46 萬元,下降比例為14.81%,系當年下游乘用車市場銷售情況整體回落所致?!?/p>

依然是外因。

只是,超聲波雷達主件的平均單價也在逐年下降,毛利占比由2019年的21.11%降至2021年的14.33%,相關產品毛利率也低于可比公司同類產品。

在解釋與上富股份同類產品毛利率間差異時,豪恩汽電曾提到,公司向上汽大眾銷售的超聲波雷達系統產品的毛利率至今仍為負數,主要原因為維系上汽大眾的戰略客戶地位。

2021年,車載攝像系統毛利率同樣有所下降。由2020年27.98%降至23.09%。

2021年,豪恩汽電列出來的十大主要產品中,有8個毛利率相較2020年有所下滑。多與年降政策下產品銷售單價的下降有關。

2021年,豪恩汽電綜合毛利率為22.17%,2020年為22.57%。

看看白刃市場,也有無奈與急迫。除了博世、大陸、德爾福等外資巨頭,德賽西威、歐菲光等國內一線企業亦殺入賽道,可謂虎狼環伺。

行業分析師郝瑞表示,如今不少新興車企出于降成本及整合系統考慮,開始直接在前視ADAS攝像頭中進行視頻貯存,由此DMS(前裝)車載攝像(記錄議)系統市場空間將越來越小,剩余空間會由對價格十分敏感的DVR(后裝市場)瓜分。在DVR領域,全球各種方案供應商超100家,代工廠超1000家,豪恩汽電有多少核心優勢呢。

02

應收賬款2.6億

三年壞賬準備超億元

多項數據低于同業平均水平

LAOCAI

言語犀利,也有良苦用心。

看看高企的應收賬款,三年壞賬計提準備金超億元,不算多夸言。

2019年至2021年,豪恩應收賬款賬面余額2.04億元、2.32億元、2.60億元,持續高企且呈增長趨勢。對應上述報告期末,應收賬款賬面余額占營收比為31.92%、32.32%和26.47%。應收賬款周轉率,也低于同業可比公司平均水平。

同期,應收賬款壞賬準備金為3252.31萬元、3353.32萬元和3487.70萬元,3年合計超億元。

且存在因陷入財務困境而被公司專項全額計提壞賬的,如北汽銀翔、重慶比速等,報告期內,對該等客戶的應收賬款累計計提壞賬準備2307.33萬元。

豪恩汽電坦言:“未來隨著豪恩汽電經營規模的不斷擴大,年末應收賬款余額將逐步增加,若對大客戶管理以及應收賬款管理不到位,出現應收賬款不能按期收回或無法收回發生壞賬的情況?!?/p>

不過,相較同業可比公司,豪恩汽電整體的壞賬計提比例仍明顯較低,由此凈利成色,遞延所得稅資產及所得稅費用有無失真就值考量。

經交易所問詢,豪恩汽電表示,若按可比公司平均壞賬計提比例測算,相關壞賬準備對報告期凈利潤影響分別為-125.98萬元、-156.21萬元和-176.10萬元,占凈利比例為-6.65%、-2.31%和-1.82%。

同樣低于同業平均水平的,還有短期償債能力。2018年-2021年,豪恩汽電流動比率分別為0.97、0.98、1.11和1.17,同行可比公司的平均值為2.25、1.93、1.99、1.98。

同期,豪恩汽電速動比率分別為0.74、0.73、0.85和0.85,同行可比公司平均值為1.82、1.55、1.56、1.47。

當然,也有高于同業的。

2018年-2021年,同行可比公司的合并資產負債率均值為45.88%、50.68%、40.37%、41.20%,而豪恩汽電為86.36%、81.23%、77.33%、67.27%,雖然逐年降低,但仍居高位。

之所以高企,主要系豪恩汽電向銀行借款所致。要知道,本次IPO募資有8000萬元用于償還中長期借款,降低公司資產負債率。

行業分析師李晨表示,應收賬款高企且壞賬增長,加之負債率較高,豪恩汽電資金鏈壓力不可不察。若不能獲得足夠資金,可能加重流動性風險,對日常經營造成不利影響。

03

大客戶集中、變動風險

原材占成本超八成

上下游困題待解

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表面看,豪恩汽電在汽車智能駕駛感知領域深耕多年,目前已與上汽大眾、長安福特、東風日產、吉利汽車等建立合作關系,客戶資源眾多。

然深入觀,客戶集中度較高,且存大客戶變動風險。

2019年-2021年,豪恩汽電向前五大客戶的銷售收入占同期營收比為57.38%、59.30%、55.32%。集中度肉眼可見,若喪失關鍵大客戶將會業績產生不小影響。

擔憂并不算多余。往期看,穩定住大客戶不算容易。

2019年-2021年,該公司新增的前五大客戶有六位,其中,長城汽車、PO集團、偉速達(中國)汽車安全系統有限公司為2021年新增的前五大客戶;Nippon集團和東風日產集團為2020年度新增的前五客戶。

2020年,東風日產集團一躍躋身第一大客戶,收入金額達1.67億元,同比增長2461.20%。而2019年第一大客戶吉利集團,2020年成為第二大客戶,2021年則已不在前五之列。

更深一度,細觀大客戶名單,均集中在傳統汽車廠商領域,國內新興勢力基本看不到蹤影,這也是上述問詢的重要原因。

從部分傳統廠商近年銷售明顯下滑、行業整體出現勢微看,如果豪恩汽電未來無法獲得更多新能源車廠商訂單,業績成長性、發展穩健力則不可不察。

行業分析師于盛梅表示,華為、大眾、百度、英偉達等頭部科技企業已陸續向車企提供集成度且先進程度更好的車艙綜合操作系統。先機就是戰機,隨著雙方合作日益緊密,留給后浪豪恩汽電的入局空間將愈發狹小、入局成本將愈發提升。

看看上游把控力,不算苛求。其主要原料是芯片、電容電阻、鏡頭、線材、探芯、五金、PCB板、模具、塑膠等。

2019年至2021年,豪恩汽電直接材料成本分別為4.38億元、4.89億元、6.75億元,占同期主營業務成本的比重分別為86.51%、88.29%和88.69%,占比較高且逐年增長。

受全球芯片供應鏈緊張影響,疊加公司采購芯片種類變化,豪恩汽電2020年、2021年芯片采購均價漲幅不小,達18.24%、12.57%。

2022上半年,芯片采購平均單價較2021年上漲37.31%。

不止是芯片,鏡頭、線材、五金等也漲姿明顯。2021年上述三種原材單價變動比為4.44%、8.64%、14.58%。

同時,豪恩汽電產品所需的芯片等電子元器件部分依賴從美國、韓國、荷蘭、日本等國進口,國際局勢、貿易政策、海外新冠疫情等因素影響也需警惕。

上下游皆有擠壓,豪恩汽電的發展確定性、抗風險力幾何?成長多少隱憂呢?

04

管理疏漏

承租房質疑

大有可為

LAOCAI

行業一日千里,挑戰多多。想行穩致遠,自然更驗企業綜合運管能力。除了戰略前瞻,內控風控品控力也是關鍵。

上文提到,吉利集團曾為公司主要客戶,為何失去呢?

2018年、2019年,豪恩支付產品質量保證金1859.19萬元、1670.17萬元。原來其研發的吉利品牌禮賓車攝像頭因研發周期短(正常周期為 1.5-2 年,公司研發周期為 5 個月),銷售后出現進水問題、發生大額索賠。

2020年6月8日,豪恩汽電曾有新建項目所提供的環境影響報告表存在建設性質有誤;“建設項目基本情況”、“建設項目所在地自然環境簡況”“建設項目工程分析”章節分析不充分等問題,被深圳市生態環境局龍華管理局駁回審批。

2016年7月30日至2019年7月29日期間,海關申報中因漏報運雜費導致漏繳稅款13.72萬元,被罰2.06萬元。

截至2022年6月,公司作為當事人一方的尚未了結的且爭議金額超50萬元的訴訟案件共5件。

截至2021年底,豪恩汽電向控股股東豪恩集團承租房產的面積占自有及租賃房產總面積比65.08%。上市委要求其說明:向控股股東承租大部分生產和辦公用房的必要性和合理性,是否能保證經營的獨立性。

一番梳理,風光過會背后,豪恩汽電冰面下的隱憂仍不少。

當然,能夠扣關A股,一些價值點同樣不容忽視。

如研發方面,2019-2021年,研發投入分別為5327.71萬元、5747.99萬元和7978.3萬元,占營收的8.35%、8%和8.14%。

截至2021年12月31日,公司擁有軟件著作權43項,擁有各類國內專利153項,其中發明專利15項,實用新型專利78項,外觀設計專利60項。

且豪恩汽電還是《汽車用攝像頭》行業標準和《車載視頻行駛記錄系統》、《汽車用超聲波傳感器總成》國標的主筆單位,并參與其他多項有關超聲波、毫米波和流媒體后視鏡等的有關國標起草。

另外,豪恩汽電的銷售費用率及管理費用率,低于同行業可比公司。2019~2021年,前者為5.00%、2.06%和1.92%,后者為2.72%、2.00%和1.98%。

如數據無誤,企業的精細化運營水平值得圈點。

上升到行業賽道,汽車電子產業的智能化、網聯網、集成化是大趨勢,對傳感器等關鍵零部件的需求仍處爆發前夜。

無需贅言,疊加上市加持,長遠計豪恩汽電仍大有可為。

但還是那句話,好生意能否真正做好,打鐵自身硬。

風光過會又如何,挑戰剛剛開始。白刃血拼、一日千里的汽車產業,正在風雨歷練中快速成熟快速崛起。能分多少羹,強上游把控力,穩下游話語權,內塑風控品控,外強特色競爭力......

豪恩汽電考題多多,時不我待。

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